Wywiad z Pawłem Sugalskim – GameDev oczami polskiego inwestora

Wywiad z Pawłem Sugalskim, autorem książki „Gaming na giełdzie”. Pomysłodawcą pierwszego w Polsce funduszu poświęconego sektorowi gier: Rockbridge Gier i Innowacji, który osiągnął w 2020 r. stopę zwrotu na poziomie 69%, deklasując wszystkie fundusze inwestujące w Polsce.

Rozmawiamy o dynamicznie rozwijającym się sektorze GameDev w Polsce. Na co zwracać uwagę wybierając spółki gamingowe? Jak szacować potencjał sprzedażowy gry?

Rafał Janik: Początek bessy w polskim sektorze gamingowym umownie datowany jest na 10 grudnia 2020 roku, czyli dzień nieudanej premiery gry Cyberpunk 2077 od CD Projektu. Czy rzeczywiście to wydarzenie miało tak katastrofalny wpływ na postrzeganie całego rynku czy może była to jedynie kropla, która przelała czarę goryczy?

Paweł Sugalski: Faktycznie sentyment do sektora wyraźnie zepsuł się po tej dacie. Szczególnie widoczny stał się odwrót inwestorów zagranicznych na największych spółkach. W przypadku mniejszych spółek był to dobry pretekst do korekty tych przewartościowanych. Warto zauważyć że problematyczny debiut CD Projekt nie wpłynął negatywnie na IPO People Can Fly.

R.J.: W ostatnim czasie branża, delikatnie mówiąc, nie ma najlepszej prasy – wystarczy przywołać niedawny spór wokół Road Studio. Do tego dochodzi cała seria nieudanych premier, a także wciąż relatywnie wysokie wyceny wielu spółek (szczególnie na tle tego, jak notowane są firmy z innych branż). Jak wobec tego przekonałbyś inwestorów do zainteresowania się polskim sektorem gamingowym?

P.S.: Rzeczywiście branża miała ostatnio „pod górkę”. Dodałbym to tego jeszcze problemy sektora mobilnego, który jest najbardziej narażony na spowalniające wydatki konsumenckie w okresie przedrecesyjnym. Warto patrzeć na nasz sektor bardzo selektywnie, z kilkudziesięciu notowanych spółek można znaleźć kilka wyróżniających się okazji, a tylko około dziesięciu spółek jest inwestowalna z perspektywy inwestora instytucjonalnego.

R.J.: Skoro mowa o problemach, to chciałbym się jeszcze odnieść do prawdziwej plagi gamingu, czyli opóźnień premier. Wspomniany Cyberpunk 2077 był przesuwany aż trzykrotnie. Podobnie z innymi tytułami, jak chociażby z zapowiedzianym na 2021 rok „Niezwyciężonym”, który nadal nie jest dostępny. Czy naprawdę produkcja gier jest tak trudnym procesem, że wiele studiów nie jest w stanie prawidłowo oszacować czasu potrzebnego na ich ukończenie?

P.S.: Niestety przesunięcia są nieuniknione w tej branży. Jest to pochodna kreatywnego procesu tworzenia gier i ciągłego niedoszacowania czasu potrzebnego na ich doszlifowanie. Na pocieszenie warto zwrócić uwagę, że zagraniczne firmy również borykają się z tym problemem.

R.J.: Załóżmy, że twoje argumenty mnie przekonały i chcę zainwestować w któregoś z deweloperów gier na warszawskiej giełdzie. Na kogo postawić? Czy większy potencjał upatrujesz w spółkach, które posiadają już rozpoznawalne IP, jak chociażby CD Projekt, 11bit czy CI Games, czy może lepiej rozejrzeć się pośród licznie reprezentowanych na NewConnect producentach, którzy dopiero przygotowują swój debiutancki tytuł?

P.S.: Wymienione spółki są dobrze znane i dokładnie śledzone zarówno przez inwestorów detalicznych, analityków, jak i fundusze. Oznacza to, że dużo trudniej uprzedzić konkurencyjnych inwestorów, mając je w portfelu. Dlatego jestem zwolennikiem strategii kontrariańskiej, czyli wybierania spółek jeszcze niezauważonych przez rynek lub całkowicie zapomnianych. Dobrymi przykładami byłyby CI Games jeszcze rok temu, Bloober Team pod koniec ubiegłego roku czy obecnie Drago Entertainment.

W ostatniej z wymienionych spółek mój autorski fundusz AGIO Smart Money FIZ zainwestował w istotny pakiet przekraczający 5% spółki. Jest to zarazem wyraz bardzo dużego przekonania, że potencjał spółki nie jest jeszcze uwzględniony w jej obecnej wycenie, wynoszącej około 50 mln zł. Krakowskie Drago Entertainment poza wieloletnim doświadczeniem w branży oraz niską rotacją kilkudziesięcioosobowego zespołu wyróżnia się również doskonałą sprzedażą swojego hitu – Gas Station Simulator. Chociaż muszę przyznać, że nie jestem fanem tego gatunku, to bardzo podoba mi się strategia budowania kilku gier w ramach uniwersum wokół tego bestselleru. Natomiast największy potencjał finansowy widzę w nadchodzącej grze Winter Survival, w której skojarzenia z polskim Green Hell oraz megahitem The Long Dark mogą być wyraźne. Niuansem finansowym jest fakt, że udział spółki w przychodach tego projektu będzie 2,5-krotnie wyższy niż w przypadku Gas Station Simulator.

R.J.: A jak zapatrujesz się na model prowadzonej działalności? Preferujesz spółki, które większość procesu związanego z produkcją i wydawaniem gier robią samodzielnie, czy lepszy jest model, w którym studio korzysta ze wsparcia zewnętrznego wydawcy?

P.S.: Nie każdy może sobie pozwolić na tzw. self-publishing, ale oczywiście jest to najlepsza droga w przypadku wiary w sukces komercyjny gry. Dla spółek nieposiadających finansowania dalszej produkcji wydawca może być natomiast jedyną opcją na dokończenie projektu.

R.J.: Teraz trochę z innej beczki – czy masz jakieś sprawdzone sposoby, jak ocenić potencjał sprzedażowy danego tytułu? Dużo mówi się o wishliście Steam, ale czy to rzeczywiście tak skuteczne narzędzie?

P.S.: Gdyby jakakolwiek obiektywna metoda działała, każdy by z niej korzystał. Oczywiście warto monitorować, jakie są przyrosty na liście życzeń Steam, ale wydaje mi się, że lepszym prognostykiem będzie tzw. społeczność/grupa Steam. Tytuły, które budują społeczność powyżej 10 tys. na wczesnym etapie kampanii marketingowej, warto uważniej śledzić, bo może być to dobry prognostyk sprzedaży.

R.J.: A co z samą premierą? Mam wrażenie, że wielu inwestorów koncentruje się wyłącznie na peaku graczy i ewentualnie pierwszych ocenach. Czy to nie zbyt mało, aby ocenić, jak udał się dany debiut?

P.S.: Tak właśnie jest i wynika to prawdopodobnie z dominacji ilościowej symulatorów i gier PC na naszym rynku. Inwestorzy lubią proste i obiektywne narzędzia, ale jak pokazały wyniki, chociażby Bloober Team, „peaki” mogą być bardzo mylące, bo nie mówią nic o innych platformach i umowach biznesowych (np. umowy na wyłączność czy abonamentowe).

R.J.: Na co uczuliłbyś osoby inwestujący w spółki gamingowe? Chętnie dowiedziałbym się czegoś o kosztach produkcji, szacowaniu break even point, tego ile faktycznie pieniędzy ze sprzedaży kopii trafia do dewelopera.

P.S.: Przede wszystkim zwróciłbym uwagę na płynność akcji, która w przypadku małych spółek potrafi nagle zniknąć. Dlatego interesują mnie praktycznie tylko te spółki z NewConnect, które chcą i mają realne szanse przejścia na główny parkiet w ciągu kilku kwartałów. Mam wrażenie, że sektor był tak popularny, że edukacja finansowa inwestorów jest na bardzo wysokim poziomie.

Jeżeli chodzi o proste praktyczne porady z mojego doświadczenia, tzw. rule of thumbs, to przede wszystkim zasugerowałbym:

• Szacując uproszczone koszty produkcji, przemnóż średnią liczbę pracowników, ilość miesięcy potrzebnych na stworzenie gry oraz 10 tysięcy złotych (lub wyższą pensję w przypadku inflacji bądź większego doświadczenia).
• Kilkudziesięcioosobowy zespół deweloperski z udokumentowanym doświadczeniem może być wart kilkadziesiąt mln zł dla inwestora branżowego nawet w przypadku słabych wyników finansowych. Inaczej mówiąc: jeden deweloper z zespołu może być wyceniany na około pół miliona dolarów, ponieważ inwestor wycenia nie tylko wyniki, ale również moce przerobowe, tj. „fabrykę tworzenia gier”.
• Szacowanie BEP jest banalne, jeśli zna się wielkość budżetu, ewentualny podział z wydawcą oraz szacunkowe wpływy z jednej sprzedanej gry, które najłatwiej przewidywać w przypadku sprzedaży cyfrowej. Platforma sprzedaży pobiera 30% (lub mniej w przypadku hitów), dodając do tego podatki oraz inne koszty można w uproszczeniu założyć, że 60–65% ceny gry trafi jako przychód do dewelopera.

R.J.: Do tej pory rozmawialiśmy o Polsce. A jak jest poza nią? Czy warto stawiać na zagranicznych deweloperów? Jeśli tak, to czy mógłbyś podać swoich faworytów?

P.S.: Inwestuję głównie w Polsce, natomiast można się pokusić o typy zagranicznych spółek, które mogą zostać przejęte w najbliższych latach w ramach trwającej konsolidacji. Wyróżniłbym z pewnością Embracer Group, Electronic Arts czy Remedy Entertainment.

R.J.: Skoro Cyberpunk 2077 rozpoczął bessę w gamingu, to może również ją zakończy? Na ten rok planowane jest duże rozszerzenie do gry. Czy sądzisz, że może być to branżowy gamechanger? A może dostrzegasz inne wydarzenia, które mogłyby trwale poprawić sentyment?

P.S.: Moim zdaniem bolesna bessa sektorowa zakończyła się na początku września ubiegłego roku. Odbyło się to głównie za sprawą odwróceniu trendów CD Projekt i Ten Square Games. Cichym bohaterem sektora był ciągle niedoceniany CI Games, który wyróżniał się, jeszcze kiedy większość spółek gamingowych szukała dna. W przypadku CD Projektu, patrząc na wykres ostatnich miesięcy, game changer już się wydarzył i mocno zaskoczył rynek. Mam na myśli oczywiście świetne przyjęcie serialu Edgerunners na platformie Netflix, która kilka lat wcześniej dała „nowe życie” również trzeciej części Wiedźmina. Wydaje mi się że prawdziwym impulsem dla branży byłoby przejęcie polskiej spółki przez zagranicznego inwestora. Jak dotąd, wszystkie giełdowe procesy szukania inwestora strategicznego dla spółek giełdowych kończyły się niepowodzeniem. Mieliśmy na razie jedynie inwestycje mniejszościowe w Bloober Team oraz CI Games, podczas gdy ostatnie głośne przejęcie kontroli nad całą spółką miało miejsce poza giełdą, kiedy sprzedano Flying Wild Hog do skandynawskiej grupy Embracer.

Z Pawłem Sugalskim rozmawiał dr Rafał Janik, autor dwóch tomów „Książki o inwestowaniu”, zwolennik inwestowania w sektor nieruchomości, gamingu oraz bankowy.

O Pawle Sugalskim

Książka Pawła Sugalskiego „Gaming na giełdzie”